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    【이슈&분석】 참좋은레져 주가조작사건, ELS의 이해상충구조 극명하게 드러내
    2014-05-15 5895

    지난 3월 13일자 언론보도에 따르면 증권선물위원회가 크레디트스위스(CS) 홍콩지점과 슈퍼개미 이 모 씨를 시세 조종 혐의로 검찰에 통보했다고 한다. 참좋은레져는 '이명박 테마주'로 주목받으면서 2009년 초부터 같은 해 7월까지 주가가 180%가량 급등했고, 같은 해 8월부터 신영증권, 동양증권 등 증권사들이 참좋은레져를 기초자산으로 한 주가연계증권(ELS)을 판매했는데 이 씨는 2012년 8월 ELS의 만기를 앞두고 이 업체의 주가를 인위적으로 끌어올리려 한 반면, CS는 주가를 끌어내리려 했던 것으로 알려졌다.

    참좋은레져 주가조작사건은 ELS의 발행과 상환을 둘러싼 금융기관과 고객의 이해상충관계를 극명하게 드러내는 사건으로 볼 수 있다. ELS 기초자산 종가조작사건과 관련하여 ELS를 발행하거나 헤지거래를 담당한 금융기관들은 ELS가 투자자와 발행사 모두에게 이익을 가져다주는 상품으로서 헤지거래를 충실하게 하는 한 투자자와 발행사간 이해상충문제가 없다고 주장해 왔다.

    하지만 이번 참좋은레져 주가조작사건에서 보듯이 ELS에 대한 헤지거래는 완벽하게 이루어질 수 없어 헤지손익이 발생하게 되며 이러한 헤지손익은 중도상환 또는 만기상환조건 충족 여부에 따라서 극명하게 달라지므로 헤지운용을 담당하는 금융기관과 투자자는 심각한 이해상충에 처하게 되고 양 쪽 모두 자신의 이익을 위해 기초자산의 주가를 조작할 유인이 있음을 알 수 있다.

    ELS 헤지운용사의 운용손익은 헤지거래에 따른 매매손익과 상환에 따른 손익을 합친 것에 해당하는데 시나리오별 운용손익을 살펴보면 다음 표와 같다.
     


     
    따라서 헤지운용사가 운용에 따른 헤지거래에 따른 매매손실을 회피하거나, 운용에 따른 수익을 극대화 하기 위하여 조기상환이나 만기상환조건의 충족을 방해하려는 유인이 존재하는 반면 투자자에게는 이러한 조기상환이나 만기상환조건의 충족을 달성하게 하려는 유인이 존재하게 되는 것이다. 특히 기초자산의 가격이 하락하는 경우에는 기준주가를 중심으로 손익구조가 완전히 바뀌므로 양자간 이해상충의 정도가 매우 커질 수 있다.

    2010년 8월 금융감독원과 금융투자협회가 증권사 지점 방문고객 중 ELS 투자자 1,049명을 대상으로 한 공동설문조사에 따르면 22.5%가 최근 2년간 원금을 잃었고, 7%는 30%가 넘는 손실을 경험했다고 한다. 더 나아가, 남양유업이 ELS손실로 45년만에 첫 적자를 기록하는 등 대규모의 손실사례도 발생하고 있다. 한편, 헤지운용사의 경우에도 증권사들이 ELS를 자체 헤지로 전환하면서 큰 손실을 본 경우가 발생하고 있는데 예컨대 키움증권은 파생결합증권 매매 및 상환손실이 2013년 3월에서 9월까지 사이에 78억원에 달하였다고 한다.

    결국 ELS는 투자자나 헤지운용사 모두에게 안정적인 수익을 가져오는 상품이 아니라 기초자산의 방향성과 변동성에 따라 양 쪽 모두 큰 손실에 직면할 수 있는 상품이자 금융기관과 투자자간에 첨예한 이해상충관계가 존재하는 상품이라는 점은 더 이상 부인할 수 없는 사실이 되어 가고 있다. ELS에 있어서의 이해상충을 보완하기 위한 제도개선과 ELS의 기초자산과 관련한 불공정거래를 근절하기 위한 보다 철저한 법집행이 요구되는 이유이다.

    【김주영 변호사 jykim@hannurilaw.co.kr
     



     

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